壹、案例描述 2002年10月21日，紐約。中美經濟交流合作結出碩果­­­——中國最大的啤酒釀造商青島啤酒股份有限公司和世界最大的啤酒釀造商安海斯—布希公司（簡稱“A-B公司”）正式簽署了戰略性投資協議。該協議的主要內容是，青啤將向A-B公司分三次發行總金額為1.82億美元（約合14.16億港幣）的定向可轉換債券。該債券在協議規定的七年內將全部轉換為青啤H股，總股數為30822萬股。A-B公司在青啤的股權比例將從4.5%，逐次增加到9.9%和20%，並最終達到27%。協議執行完畢後，青島市國資辦仍為青啤最大股東（持股30.56%），A-B公司將成為青啤最大的非政府股東。A-B公司擁有青啤超出20%的股權的表決權將通過表決權信托的方式授予青島市國資辦行使。A-B公司將按股權比例獲得在青島啤酒的董事會及其專門委員會、監事會中的代表席位。向A-B公司發行債券獲得的資金，青啤將用於改造現有的釀造設備，建設新廠以及未來之收購。 簽約儀式結束後，青啤公司董事長李桂榮說，這是壹個非凡的聯盟，A-B公司帶入這項聯盟的先進市場管理、公司治理模式、生產技術、資金等資源將使青島啤酒的核心競爭力和盈利能力大為提高；而青啤在中國市場擁有的生產基地、銷售網絡及成功的企業運作經驗，也可以使A－B公司分享中國經濟和啤酒市場高速增長的成果。
顯然，此次合作是各得所求的雙贏格局，並且對中外經濟交流及整個行業的示範意義甚大。簽約現場充溢著鮮花、掌聲和笑容，可是局內人都知道，在閃爍的鎂光燈下的榮耀背後，是長達十年的尋求、接觸、談判、探索、磨合，經過艱苦努力最後才最取得歷史性突破，走進“婚姻”的“神聖殿堂”。
二、案例分析
青啤人對其品牌“純潔性”的維護有著近乎執著的堅持。青島啤酒股份有限公司是國家特大型企業，是我國歷史最悠久的啤酒生產企業（2003年青啤將迎來百年大慶）。青島啤酒的品牌價值為67.1億元，已成中國民族工業的標誌和典型象征之壹。從1998年起，青啤公司在“大名牌戰略”的帶動下，實現了跳躍式和超常規的發展。通過收購股權、以及破產收購、政策兼並、參股等不同的資本運作方式，以較低的成本迅速壯大了自身的規模和實力，2001年底，公司在國內17個省市建立了48家生產基地，構築了遍布全球的營銷網絡，已基本完成了在中國市場的戰略布局。總生產能力、產銷量、銷售收入、利稅總額、出口量、國內市場占有率等多項指標均居國內同業首位。在被購並的企業中包括了上海嘉士伯、廣東強力等知名企業。但青啤在這些企業都堅決推行青啤的管理模式及企業文化，以品牌的力量和市場的占有維持壹統的局面。對外，青啤的思想也是充分利用自身品牌的優勢資源與國際大公司結成戰略夥伴，所以青啤與外資合作的原則：壹是合作的目的是用來發展青啤的品牌，二是外資不能當第壹大股東。
A-B公司對青啤的興趣由來已久。A-B公司是全球第壹大啤酒公司。其擁有的“百威”品牌是世界銷量第壹的啤酒品牌，擁有美國市場50%的份額，占全球啤酒市場11%的份額。1990年代初，在海外啤酒品牌紛紛進軍中國之際，A-B公司即把目光瞄準了身為國內龍頭和海外認知度高的青啤。在談判時，A-B公司提出控股要求，遭青啤拒絕。但A-B公司“癡心不改”，1993年青啤發行H股時，A-B作為戰略投資者定向配售了4500萬股，並堅決持有至今。其後尋求進壹步合作的努力壹波三折，幾經反復，數度山重水盡又柳暗花明，終至成功。這壹過程中的奧密有哪些呢？
下表有助於我們更清楚地知曉促成雙方合作成功的要素的秘密。
青啤公司股權變更表
青島啤酒變更前（2002年中期）比例%變更後比例%表決權信托後比例%
（由青島國資辦持有）
青啤總裁
可以發現，A-B公司擁有青啤超出20%的股權的表決權以表決權信托的方式授予青島市國資辦行使，是整個協議中最關鍵的壹條——變更後的國有股份為30.56%，雖仍處於相對控股地位，但與A-B公司27%的股份相差已很微小，且整體H股擴容近壹倍，占總股本比例達50.07%，仍多於國有股、法人股、流通A股之和，在H股全流通的市場情況下，在股票流動渠道順暢的市場經濟環境中，股權的變動會很容易，第壹大股東會輕易易主。這是個股權安排方面的隱患，站在青啤這方面是不能接受的。所以該方案的良苦用心在於——在保證青啤融到資金，引入戰略合作夥伴和確保青啤的國有控股地位不發生變化的同時，也保證中方的控制權，進而得以確保青啤這壹民族品牌。
青啤與A－B公司從開始接觸到結成戰略聯盟的過程歷經十年終於圓滿，全面探究其原因，除了歲月流逝，國際國內市場上同業多方博弈競合的形勢變幻，雙方力量的消長，位勢的變化，各自心理、立場也發生了微妙的改變等諸多因素作用之外，可以說，表決權信托的成功運用正是整個棋局中奠定大局的壹枚關鍵棋子。它克服了經濟實體合作聯盟過程中經常是不可能回避和逾越的障礙----控股權之爭，是解決這壹難題的答案，打開這把鐵鎖的鑰匙。
三、壹些啟示
公司的股東在壹定期間，以不能撤回的方法，將其所持有的股份以及法律上的權利包括表決權，轉移給受托人，由受托人持有並集中行使股份上的表決權，股東則由受托人處取得載有信托條款與期間的“信托證書”（TRUSTCERTIFICATE），以證明股東對該股份（信托財產）享有受益權（主要包括股利請求權和信托終止時的股票返還請求權）。這就是“表決權信托(VOTINGTRUST)”。表決權信托實質上是股東將其對公司的控制權集中於壹個或數個受托人，使受托人透過董事的選舉或其它方法，以控制公司業務的壹種法律設計，旨在以合法的方法促進公司和所有股東的利益。
信托壹旦設立，受托人即可以自己的名義，按照自身的意願，行使多數股份的壹系列權利，爭取掌握公司戰略發展方向和重大管理事項，達到控制公司經營的目標。具體到本案例中，A-B公司是委托人，青島市國資辦是受托人，A-B公司在雙方認同的若幹年內，將7%的股權信托給青島市國資辦，自己只保留不多於20%的股權和自己的股份收益權，以及在公司治理結構中應得的名份。其他重大方面不再保留更多的介入和控制，即不再尋求控股權和在公司管理方面更多的發言權，這是雙方達成合作的前提條件。
“信托的運用與人類的想像力壹樣是沒有限制的”。在現實經濟生活中，信托的影響正在擴大，信托的作用正在得到充分的發揮，信托的地位和聲譽正在提高。青啤牽手百威，中西合璧巔峰傑作之中表決權信托的成功運用，破除了合作雙方道路上的阻礙和堅冰，對中國與世界經濟的交流合作起到良好的示範作用，正是對這句格言的最好的詮釋。
黨的十六大報告中提出，“要適應經濟全球化和加入世貿組織的新形勢，在更大範圍、更廣領域和更高層次上參與國際經濟技術合作和競爭，充分利用國際國內兩個市場，優化資源配置，拓寬發展空間，以開放促改革促發展。要深化國有資產管理體制改革，積極推行股份制，發展混合所有制經濟，實行投資主體多元化。”我們的國家即將按照黨的十六大規劃的藍圖在今後的二十年內全面建設小康社會，開創中國特色社會主義事業新局面。隨著改革開放的深入，隨著中國在國有工業、服務業（包括流通、外貿、金融）各個領域逐步履行入世承諾，取消產業保護、壟斷的進入壁壘，很多外國資本和國內資本將以直接投資的形式大規模進入這些領域，必將有大量國內國際的企業合作合資，購並重組的發生，由於各方權利主體都有各自的利益訴求，都希望自己能獲得企業的主導權，所以對控股權、企業管理權的激烈爭奪將會是壹個普遍現象，進而成為中外企業合作，經濟資源優化配置過程中的攔路虎、絆腳石。很多看似般配美滿的“姻緣”也許會因這個問題而不能成為現實。青啤股權變更案例中表決權信托的方式為這種爭端指明了壹條解決之道，是可貴的經驗與探索。此外，信托機構還可利用表決權信托在我國產權制度改革、企業激勵約束機制的建立完善過程中壹展身手。通過精確細致的市場研究、嚴密理性的品種設計、堅持恒久的營銷推廣，爭取在ESOP（EmployeeStockOwnershipPlans,員工持股計劃）、MBO（ManagermentBuy-out,管理層收購）和股票期權設計中發揮作用，幫助解決“內部人控制”、國有資產流失、經營者流失、“59歲現象”等諸多問題，促使企業所有權和經營權在新的起點上的合壹，為在中國建立現代企業制度作出自己的獨特的貢獻。