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來源| FintechBook
作者|雷曼
2000年，來自中國並在摩根大通工作的精算師李祥林在他的論文《論違約相關性:壹種依賴函數方法》中解釋說，借助精算和心碎效應引入了標準高斯copula曲線，並提出信用違約互換(CDS)的市場價格數據作為判斷違約相關性的依據。這壹理論當時被業界認為解決了當時華爾街最棘手的“違約相關性”問題。
在過去的十年裏，李祥林被媒體稱為“摧毀華爾街的精算師”。
2000年以後，互聯網泡沫破滅，房價上漲，美國銀行積累了大量信用等級低、風險溢價高的客戶合同，被稱為次級貸款。銀行想到了壹個妙招，就是把這些資產以MBS的形式打包，賣給投資者。
為了防止次級貸款違約，華爾街精英們根據李祥林的論文發明了CDS來擔保CDO的違約。所謂的CDO後來被華爾街精英打包成抵押貸款證券，出售給更下遊的投資者。CDO變成了純粹的風險銷售產品。後來有統計顯示，CDS的市場比次貸市場大48倍，相當於美國GDP的4倍。
憑借CDS，我們專門為次級抵押貸款打包發行的MBS提供保險和擔保。華爾街的精英們成功地將這些次級貸款包裝成AAA級。於是，次貸在泡沫中無限膨脹。
MBS是壹塊高收益的肥肉，大家都搶著買。市場排名第四的雷曼兄弟是大膽投資次貸產品的主人。隨後幾年，銀行增加了對信用低的人的貸款，降低了房貸的首付比例。房貸首付從30%降到10%，再到0首付。
2005年，嗅到次貸風險因素的美聯儲開始加息以抑制通脹。因為加息，貸款人壹開始還不了貸款，但是銀行發現本該還的CDS產品還不了。加息蝴蝶翅膀扇動的風暴愈演愈烈，整個次貸危機終於在2008年爆發，雷曼兄弟破產。
圖:2015美國電影《大空頭》講述了幾個投資天才在2007年美國信貸風暴前看穿泡沫假象，通過做空次貸CDS而獲益匪淺的故事。
01
僅僅8年後，人們又壹次在中國的壹場互聯網金融風暴中看到了次貸危機的幽靈。
2016年末，由廣東證券交易所和螞蟻集團招財寶發行的11.46億元華僑私募債突然爆發。這個案子涉及面很廣。但招財寶這邊，僑興私募債和螞蟻集團突破了當時私募債發行的合格投資者制度，即廣東證券交易所要求投資者本人名下金融資產市值在300萬元以上；每期私募債券投資者總數不得超過200人。
僑興的垃圾債通過招財寶平臺，以100元的門檻，不分青紅皂白地賣給了數萬支付寶用戶。而購買了私募債產品的個人，為了變現，在招財寶上轉讓債權，產生了實質上的“個貸”行為。當時浙商財險為僑興公司提供擔保，眾安保險為招財寶“個貸”的投資人提供保險。
雷雨過後，這起互聯網金融創新行為的光明正大的醜聞被陸續曝光，牽涉到保險公司之間的扯皮。最可笑的是，人們發現次貸危機的幽靈再現了。私募債和“個人貸款”的投資者在美國次貸危機中扮演了“雷曼兄弟”和個人投資者的角色，眾安保險扮演了CDS的角色。
互聯網平臺突破合格投資者制度的所謂互聯網金融創新，不過是薄薄的壹層網紙，壹下子就破了。當時P2P等互聯網金融平臺與各種金融交易所合作多如牛毛，螞蟻集團只是壹味的走邪路。這件事之後，監管叫停了互聯網平臺和金交所的合作。
每壹個金融監管制度的誕生，大概都是歷史教訓的總結。5438年6月+2020年10月，螞蟻集團馬老板批評巴塞爾協議是老年人金融體系。應該認為，2008年以後，巴塞爾協議增加了流動性和杠桿率要求，這只是從次貸危機中吸取的教訓。歷史上QFII制度的發源地美國也是在1933大蕭條末期引入的。
在1929美股大跌前夕，以杠桿融資著稱的股市“融資盤”也被譽為金融創新。融資杠桿率4倍，10倍，吸引平民大規模投資股市。然後，就在美聯儲壹度將貸款利率從5%提高到6%之後，引發了蝴蝶效應。正是這種行為，各種金融機構要求加杠桿的個人追加保證金，使得高杠桿負債的人群難以承受，股市大規模崩盤。
合格投資者制度是在大蕭條時期股災造成投資者經濟損失和信心喪失的背景下推出的。自2004年以來，中國也逐步完善了QFII制度。2013之後，互聯網金融領域很多所謂的金融創新，不過是在網上搭便車，喊著要打破換來悲劇的法規，結果往往是掉進另壹個陷阱。
阿q被不敢隨姓趙的趙老爺打了耳光。後來，他剪了辮子，想找通用汽車公司的麻煩，但最終還是被指控ZF。
02
2017年初，中國互聯網金融形勢急轉直下。政府工作報告壹改前兩年“鼓勵”“規範”的積極或溫和表述，提出“高度警惕互聯網金融等累積風險”。
今年4月，網貸平臺暫停校園貸。發現這不過是七年前的又壹場悲劇。7年前，中國各大銀行的大學生信用卡業務也遇到過這樣的教訓。因為信用水平低，還款能力弱，消費自制力差，出現了壹片紛亂，後來被銀監會叫停。
今年金融監管最標誌性的布局是7月召開的第五次全國金融工作會議，確立了“所有金融業務都要納入監管”的原則。
這是最大的事情。人們在經歷了P2P風波、股權眾籌虧損、互聯網融資各種偽創新的欺騙之後，監管下定決心，壹切金融活動都要嚴密監管。從此以後，所有的金融創新都要搶牌照。
6月底之後，螞蟻集團披露的數據顯示，借貸和支出背後的兩家重慶小貸公司的總貸款余額已達2652億元左右，總放貸規模超過3000億元。兩家小貸公司註冊資本30億元，40余筆ABS融資杠桿化的杠桿率達到100多倍。這是當時重慶小貸公司杠桿率要求的2.3倍，已經高於天了。後來在銀監會的監管令下，ABS發行數量限制在5只。
在P2P行業，雖然2017的失利還沒有最終確定。但由於P2P投資者如此悲慘，壹些行業學者呼籲在P2P行業建立合格投資者制度。壹些地方監管機構要求P2P平臺增加實繳註冊資本...
壹年後，實行P2P牌照制度的節點推遲，2065438+2008年6月底市場突然崩盤，成千上萬的P2P爆發。這時人們才發現，P2P不是合格投資者的問題，而是自身商業模式和行業普遍存在的欺詐問題。反而實繳註冊資本成了催款單。很多平臺只是在等待發牌，苦苦支撐膨脹的壞賬，直到預期落空，灰心喪氣，跑路。
在此之前壹個月，中國國務院副總理劉鶴在壹次會議上說，做生意要有本金，借錢要還，投資要冒風險，做壞事要付出代價，這使金融監管的思路更加清晰。後來這句話被總結為:放貸要有資本，收儲要有儲備。
就像“趙本山”跟“宋丹丹”講的笑話:小樣，妳以為妳換個馬甲我就不認識妳了？
然而，對創新金融的監管往往是滯後的。2018之後，螞蟻小貸和螞蟻商誠小貸的資本已經膨脹到16億元，按照五大ABS融資上限只能達到800億元。然而，螞蟻集團誕生了聯合貸款。2020年上半年用430億自有資金撬動近1.8萬億銀行資金放貸。
電影《劍雨》中，“王學圻”對“戴笠人”說:“想變戲法就變戲法，想練武就練武。妳們壹直混在壹起，活到今天，真是奇跡。
圖:電影《劍雨》劇照
03
現在大家都知道，165438+10月2日發布的《網絡小貸監管辦法》意見稿，並不是馬雲10月24日講話後倉促發布的。
但它已經被螞蟻集團用金融業務的“創新”探索了很多年。支付寶的出現讓中國可以發放第三方支付牌照，也讓支付機構可以繳納備付金；招財寶的突然驚雷，堵住了金交所避免合格投資者制度在互聯網上向普通大眾轉移風險的道路。借貸和支出的高杠桿促使小貸監管措施的出臺。
在這方面，監管思路從未如此清晰。10年10月24日，馬雲在外灘金融峰會上為螞蟻集團為代表的金融科技陣營發聲後，監管層開始要求“同類業務、同類實體壹視同仁”。
相反，同樣的業務，不同的監管待遇，是螞蟻集團過去十幾年起家的漏洞。比如在廣告宣傳、業務拓展、金融消費者保護方面，銀行大多畏首畏尾，畢恭畢敬；大部分金融科技都是大量燒錢，不計後果的擴張。很多BigTech強調科技屬性，去金融化。此舉本身就是為了避免輿論和監管的關註。如果同類業務、同類主體壹視同仁，就意味著只要涉足貸款業務，也必須遵守杠桿率和流動性的要求。這是監管的公平性和壹致性，也是防止監管套利的規則。
螞蟻集團用ABS把杠桿率玩到了100倍。最糟糕的不是杠桿率，而是ABS把本該由貸款機構自有資本承擔的壞賬風險全部轉嫁給了其他投資者。誰認購了ABS，誰就承擔了風險，誰就被次貸的幽靈附身了。
從“壹切金融活動都要監管”到“以本金做業務”再到“對同類業務、同類主體壹視同仁”，可見監管思路之清晰，監管手段之先進。互聯網金融平臺的監管套利空間將大大縮小，回歸“典當行”隊伍。
165438+10月4日，螞蟻集團被暫停a股和h股上市。按照網絡小貸的監管辦法，它會脫去“科技”的馬甲。市場推測，如果螞蟻集團再次上市，其市值預計將縮水25%-50%，最高可能下跌1萬億元。
2015以後，金融企業把名字從“金融服務”改成“金融科技”，再改成“數學”是沒有用的。現在回歸商業本質，他們不得不像銀行壹樣吃正規的粗糧，喝監管的苦茶。
雷漫初中的時候，學校有壹個很奇妙的規定，把學習比較好的人安排在壹個教室考試，嚴格監督，不準作弊；不好，放在另壹個教室考試，抄書作弊什麽的，老師視而不見，不太註意。
後來才明白，那些學習好的人，關系到學校學風的“制度保障”，關系到中考成績。他們不能作假，必須做好工作。不管那些人，讓他們蹦跶，撒野，只要不鬧出大幺蛾子，學校就不會收拾他，讓他們膨脹。但是，如果妳抄了書，拿了壹個年級的第壹名，還得教乖巧的人:“看老子牛逼的”“來，我來教妳怎麽做這道題”，學校肯定會收拾妳的。